扒基金公司裤子
　　
　　文／吴德铨
　　
　　基金的申购赎回数据，尤其是赎回数据，被视为他们的商业机密，尤其是在市场大幅调整的时候。媒体想了解市场大调整时基金的赎回情况，如同大庭广众之下想去扒人家裤子，很难很尴尬。

　　基金的赎回状况对市场走势影响直接，也是市场信心的重要指针，不可不察。1月21日、22日A股恐慌性大幅度暴跌，当时笔者即怀疑基金遭遇较大规模赎回，但随后媒体广泛接到的基金公司反馈是“未见大规模赎回”。

　　然而，近日证监会网站披露数据显示，截至2008年1月，59家基金管理公司旗下347只基金的规模份额总计为22256.76亿份，相比上月减少了近83.08亿份。剔除当月新发基金及基金封转开的集中申购份额，2008年1月基金业存量规模实际减少150亿份以上。

　　这是自2007年1月以来，基金资产管理规模首次出现月度负增长。2007年11月份后，基金的净申购规模开始明显滑落，月度增长速度从2位数迅速下降。

　　在这轮雪崩式的股市大调整中，基金的份额赎回状况尤为敏感。基金公司出于营销需要，为避免造成恐慌性赎回，一般对自身的真实赎回情况讳莫如深。虽然没有权威的赎回规模数据，我们还是抓到了基金公司“裤子”的一角。

　　据银河证券分析师王群航透露，根据他们获得的一些数据来源测算，截至3月中下旬，2008年一季度的基金赎回规模已经超过1000亿元。这一规模是迄今最为明确的测算数据，约占前期基金业总资产管理规模3％。

　　这一规模说大不大说小不小。根据近期本报对机构仓位的调查，一些基金已把仓位降低到股票型基金仓位60％的下限，假设基金总体仓位为75％，并粗略估计基金现金头寸在5000亿－7000亿元左右的话，基金业一季度遭遇的现实赎回压力已是不容小觑。

　　上证综指上周四、周五两日在3300点－3400点附近区域颤颤巍巍，从1月14日5522点的次高点崩溃而下所残存的一点市场信心，濒临彻底瓦解。如果市场继续恶化，恐慌性的基金赎回潮或许将不可避免。而根据历史经验，大跌之后的反弹往往是基金赎回的高峰。所以预计，不管最近股市是反弹还是继续下跌，如果没有明确的反转信号和信心恢复，如宏观经济预期趋稳、政策底出现等利好叠加，基金或许将遭遇十分尴尬的赎回潮压力。　　
　　
　　真相：一季度赎回或超1000亿元

　　本报记者　曹元　深圳报道　

　　来自基金销售渠道的数据更为触目惊心。四川某银行基金销售人员向记者透露，3月中下旬，该行基金申购赎回比例高达1:7。厦门、沈阳等当地媒体也通过银行部门的数据表示，基金出现了赎回潮。历史经验表明，如果股市连续调整6个月，基民更大规模的赎回潮将至。　　
　　
　　“破了4000点，我们是买进的，但是到了3600点，我们已经开始赎回了。”光大阳光2号投资经理卓致勤透露了本周他的操作。

　　阳光2号是光大证券发售的FOF(Fundof　Fund，投资基金的基金)集合理财产品，是基金投资中的机构投资者。然而，较之散户基民更理性的机构投资者开始赎回基金，一定程度表明投资者对基金的赎回力度加大。

　　银河证券基金研究中心曾初步测算，今年一季度基金赎回量将超过1000亿元。
　　
　　赎回的历史趋势
　　
　　实际上，基金的赎回趋势从去年已经显现。

　　观察发现，A股市场上的股票型基金的净申购情况走出一波短于A股走势的周期。2004年、2005年，因为A股乏力，股票型基金出现亏损，许多不能忍受的基民赎回基金。但奇怪的是，2006年市场熊转牛的时候，投资基金的财富效应非但没有引起新基民的进场，反而引起了老基民的大幅赎回。

　　国金证券基金分析师张剑辉介绍，2005年许多股票型基金净值都跌到了7毛、8毛，2006年牛市开始发力，基金净值也收复失地，基民抱着落袋为安的心态对基金继续赎回。实际上，根据历史经验，大跌之后的反弹往往是基金赎回的高峰。

　　据统计，2006年上证指数上涨130.43％，当年股票型基金却遭遇净赎回100多亿份，规模甚至同2004年、2005年净赎回规模相仿，这三年股票型基金净赎回率为10％－20％左右。

　　2006年年底，坚守阵营的基民往往获得了100％的投资回报率，基金的财富效应重新吸引了基民的目光。2007年股票型基金的申购和赎回规模分别增长到16331亿份和8910亿份，增长率分别为41倍和17倍；申购率和赎回率则相应地从48％和60％增长到236％和129％。

　　表面上看，2007年股票型基金的净申购达到7421亿份，申购赎回比例为1.8︰1，基民申购状况良好，然而，分季度来看，净申购比例确实逐季下降。

　　根据基金四季度报告显示，2007年四季度股票型基金获得了1022亿份的净申购，但净申购率异常快速地降至个位数8％，这是一年以来的新低，过去三个季度分别为63％、44％和26％。其中，申购率和赎回率分别降至27％和18％，均是一年来的新低，但申购率下降的幅度远远大于赎回率。

　　与此同时，去年四季度混合型基金现金流的变化趋势和格局与股票型基金如出一辙，净申购率降至不到1％。2007年四季度低风险基金相对更得到基金投资人的青睐。当季债券型基金的净申购量为120亿份，净申购率提高到24％，基本恢复到上半年的水平。2007年四季度货币型基金也一举扭转了过去两年净赎回的惨境，当季净申购量达到523亿份，净申购率高达62％，基本恢复到2005年来的历史性高位。

　　分析认为，四季度股票型基金及偏股型基金的净申购率骤降表明投资基金的流动性遭遇了压力，基金投资的多空力量开始扭转。
　　
　　近期赎回放量
　　
　　进入2008年，熊势汹汹。截至3月28日，上证指数跌幅31.96％，偏股型基金跌幅22.52％。基金的财富效应再度消失。

　　但在1、2月份，上证指数17.35％的跌幅不足以吓退基民的参与。北京、上海、深圳三地一些大型基金管理公司透露，1、2月份仍然维持净申购。

　　越跌越买是许多理财顾问等告诫散户基民的“金科玉律”。正是基民心中有这样的理论支撑，让他们在1、2月份的表现相当理性。

　　然而，深圳深南路一招商银行的理财顾问表示，进入3月，他们已经不建议投资者用大量资金投资基金，而是推荐他们做基金定投。

　　国金证券分析师张剑辉认为，今年偏股基金平均跌幅达到22％，部分产品跌幅甚至超过了32％，这让许多去年年底买基金的基民达到了忍耐的极限，不排除他们进行规模性赎回。

　　历史数据显示，在基金投资中存在这么一群不能忍受较长时间下跌的投资者。比如去年共有三次大规模的调整，起始点分别是2007年2月27日、5月30日和10月17日，前两次调整后股指迅速反弹，所在季度基金出现较大规模的申购，去年一季度净申购855亿份，二季度净申购2000亿份，但四季度调整时间较长，净申购萎缩到了250亿份。

　　今年以来，调整时间较去年10月17日的一波更长，因此规模性净赎回的可能性非常大。

　　从基金投资机构来看，他们也在赎回基金。华泰证券紫金2号投资经理赵春生表示，仓位已经下降不少；光大证券卓致勤则透露，仓位已降至50％，其中10％左右还是债券型基金。

　　基金大多证实3月份出现净赎回。记者分别致电7家基金公司，有4家表示出现了净赎回，一家表示没统计，一家表示持平，一家表示还在净申购。

　　来自基金销售渠道的数据更为触目惊心。四川某银行基金销售人员向本报记者透露，3月中下旬，该行基金申购赎回比例高达1︰7。厦门、沈阳等当地媒体也通过银行部门的数据表示，基金出现了赎回潮。
　　
　　最坏的时候
　　
　　然而，“最坏的时候还没有到来。”张剑辉说。他分析，现在基金赎回集中的人群可能大多是去年年底购入基金的基民，实际上，去年前三季度是基金申购数额最大的三个季度。目前偏股型基金平均跌幅达到了22％，前三季度买进基金的人大部分还是没有亏损的，他们观望情绪浓厚。

　　“如果股指再下挫10％，更多的基民会被震出。”张剑辉说。

　　华泰证券紫金2号投资经理赵春生也表示，从去年10月17日大盘调整以来，大盘已经调整5个半月。历史经验表明，如果股市连续调整6个月，基民更大规模的赎回潮将至。

　　3月28日，上涨指数出现了力度较大的反弹，涨幅4.94％，基金净值亦跟着水涨船高，暂时缓解了赎回的压力。

　　然而，市场的空方力量仍然强大，近期到了封闭式基金的分红高峰。据银河证券胡立峰测算，封闭式基金还要卖600亿元规模的股票。

　　依靠管理费的基金公司会否因为大规模赎回遭遇亏损？一位基金业内人士称，即使出现比较大规模的赎回，大部分基金公司两年内的生存状况还是良好的。该人士介绍，若按股票基金1.5％和货币基金0.33％的管理费提取率，一家基金公司如果达不到20亿至25亿元的股票基金或者80亿至90亿元的货币基金规模，就可能出现亏损。“除了个别公司会有压力，目前大部分公司距离亏损边际还早着呢。”

　　基金应对赎回策略：主动调整到被动减持
　　
　　本报记者　张伟霖　北京报道
　　
　　记者从数家基金公司了解到，目前大基金面对的赎回压力要远大于小基金。如果市场继续保持一种剧烈的向下势头，信心松动苗头一旦出现，可能就是“一场雪崩”。　　
　　
　　一季度持续减持
　　
　　“调仓、减仓的策略从去年四季度末就已经开始实施。”上海某公募基金基金经理在提及本轮调整中的投资策略时对记者直言。

　　该基金经理指出，在经过2007年11月份在仓位上的大力调整后，2007年中期以来基金围绕蓝筹股展开的投资思路就可以说是基本终止，而在后续行情中是注重了对抗周期性行业的选取。

　　中信证券某基金分析师则对记者指出，据其观察，在1月21日沪指击破半年线的时候，当时的基金仍是对市场保持乐观，但随着CPI指数录得不断上升的走势和一季度雪灾的影响，短期因素出现不明朗，致使基金开始做出了相应的调整。

　　这种调整则从德胜基金研究中心的基金仓位数据中得到了证明：一季度基金的仓位变化则是从年初的80％以上逐步降到了目前70％左右的水平。

　　北京某公募基金投资总监则对记者表示，在3月中旬以来的暴跌中，基金并没有集体砸盘的现象，在他看来，“大量抛盘则是来自解禁限售股”。他对记者列举了多个影响市场走势因素，其中排名第一就是无限制的再融资，第二则是印花税的迟迟没有出台，第三则是大小非的减持。

　　“市场到了目前这个地步，除了解禁的大小非，真正的机构投资者其实已经惜售。”上述投资总监表示。

　　而在记者的采访中，多数基金业人士对于基金为应对赎回而提前减仓的说法不以为然。

　　虽然坊间传言，早在3月初时监管层就曾召集各基金公司要求其注意赎回的问题，对此北京某大型基金公司副总经理则向记者承认确有其事，但该人士指出，流动性的问题一直是监管层关注的重点，且这次并不像坊间传言的“单独着重”提出。

　　然而，上述中信证券的分析师则指出，目前值得关注的是，在市场跌破4000点后，基金主动性减仓虽已无明显动力，但随着赎回压力的增加，市场上确是开始出现了部分基金被动卖出股票的迹象。
　　
　　赎回潮中上升的仓位
　　
　　这个迹象突出反映在基金从3月中旬后呈现的仓位不减反增的状况。

　　根据德胜基金研究中心3月21日测算数据显示，上周减仓的基金仍占多数，显示减仓迹象(仓位降幅2％以上)的基金有118只，约占全部测算基金的46％；但仓位明显增加(仓位增幅5％以上)的基金数量却达到了22只，相对于3月7日测算的数据而言，其时明显增仓的基金数量仅有10只。

　　仓位不减反增的状况在中信证券的观测数据中同样也得到了证实，中信证券的基金分析员表示，上周基金整体的仓位相对于前两周都有所提高。

　　对此，德胜基金研究中心的分析师江赛春指出，从近期基金策略跟踪来看，认为估值调整到位的基金占到多数，但是空间到位不等于时间转折，基金目前的主流心态仍是保持适度仓位观望，期待基金迅速空翻多是不现实的。

　　因此江赛春认为，在目前这种市场环境下，基金买入股票的可能性很低，部分基金的仓位出现提高，更大的原因是出现赎回。由于赎回的发生，基金总资产下降，造成了股票占资产比例相对的提高。

　　中信分析师进一步指出，此时的基金为了保证其流动性，就必须通过卖股票增加现金，以达到仓位的较合适的状态应对下一波的基金申赎。

　　因此有基金经理则对记者表示，由于存在赎回的压力，此间他不得不一边每天观测从渠道来的申赎信息，一边预判市场走向对基金持有人的心理影响，来进行对基金仓位的调整。

　　另外，记者更从数家基金公司采访了解到，目前大基金面对的赎回压力要远大于小基金。对此北京某基金公司人士指出，大基金的持有人结构更为复杂，持有人的风险厌恶类型也是大相径庭。如在本轮调整，一些风险厌恶程度较高的机构投资者如保险资金就会更多地采取赎回的策略；而小基金的持有人基本都为散户形态，在已经套牢的情况下，愿意割肉其实并不多见。
　　
　　赎回额仅为高峰期一半
　　
　　必须指出的是，基金赎回的现象虽然已经抬头，但目前的状况似乎还并不严峻。

　　根据银河证券测算，截至三月中下旬，2008年一季度基金赎回规模已经超过1000亿元，这一规模约占前期基金总资产管理规模3％。

　　而事实上，1000亿的赎回金额如果对比中国股票市场在2007年曾发生过的三次非常显著的市场调整来说，其实并不算高。

　　根据安信证券基金分析师付强统计，在三次分别起始于2007年2月27日、5月30日和11月17日的市场调整中，调整幅度逐次加深，调整时间逐次延长。但在这三次调整的相应季度内，基金持有人每次的赎回量基本稳定在2000亿份略多的水平。

　　德胜基金研究中心的分析师江赛春也认为，目前的基金的赎回量相对而言仍然较小。同时，大部分基金的仓位在前期已显著下调，持有较多现金头寸，因此对于目前的基金公司规模不会构成多大冲击。

　　而在3月21号由《中国证券投资基金年鉴》和南方基金联合调研的《中国基金持有人调查报告》中显示，80％左右基金持有人是在牛市中进入。这些持有人在面对亏损时，高达76％的基金投资者选择“保持不变”，只有8％的投资者会选择“卖出”。

　　这种对亏损无动于衷的态度，正是目前在股指下跌情况下还没有出现大规模基金赎回现象的重要原因。不过，这种情况能保持多久？让基金经理们担心的，恰恰是投资者的信心。

　　广发基金公司董事长马庆泉在第三届证券基金年会上就表示，他已经感到投资者心态正在逐渐变化，如果市场继续保持一种剧烈的向下势头，信心松动苗头一旦出现，可能就是“一场雪崩”。

　　基金杀跌蓝筹路线图：减仓VS加仓2：1
　　
　　本报记者　张桔　北京报道
　　
　　记者利用上证所TOPVIEW分析系统对其中沪市45家蓝筹上市公司今年以来的情况进行了分析，发现其中基金机构今年减仓的公司家数为29家，加仓的家数为16家，两者之比接近2:1。
　　
　　一边是新发基金的频出，一边是场内基金加速杀跌蓝筹的步伐。开年的第一季度，基金陷入了一个费解的怪圈。

　　随着股指加速滑落，基金出现大面积亏损，净值大幅度缩水。根据银河证券基金研究中心的数据，截止到3月25日，上证指数收于3629.62点，今年以来下跌了31.06％；而股票型基金、指数基金、混合型偏股基金、混合型平衡基金四类今年以来分别下跌了19.75％、25.51％、20.03％和16.89％，127只股票型基金的平均跌幅约为23％。与此同时，基金排行榜上的前十名也完全被债券型基金所垄断。

　　对此，银河证券基金研究中心分析师胡立峰表示，迫于分红需要，封闭式基金和部分开放式基金合计在年报披露前后需要强制性地卖出1000亿元股票。而目前基金的仓位仍较高，还需要卖出500~600亿元股票。按此推理，就不难解释基金不近情理地杀跌蓝筹的行为。
　　
　　加减仓情况探秘
　　
　　易天富数据的统计显示，截至3月24日，两市已有接近70只的大蓝筹今年以来的总市值损失超过100亿元，合计损失超过9万亿。

　　对此，东吴证券分析师邓文渊表示，基金的撤离对于蓝筹的下滑起到了推波助澜的作用。他表示自2007年底就有基金开始逐步撤离蓝筹板块，进入2008年后更是加速撤退。而股价的连续下跌客观上也造成基金的赎回，赎回又逼迫基金抛售其重仓蓝筹，形成了恶性循环。

　　至于仓位的变化，记者利用上证所TOPVIEW分析系统对其中沪市45家蓝筹上市公司今年以来的情况进行了分析，发现其中基金机构今年减仓的家数为29家，加仓的家数为16家，两者之比接近2︰1。

　　选取TOPVIEW中今年距离最远的两个日期1月21日和3月24日进行对比计算，共有26只蓝筹遭到了基金为首的机构的减持。其中中国联通、工商银行、中国石化分别以11.7亿元、9.92亿元、6.62亿元排在前三位，接下来建设银行、中信证券、中国国航、宝钢股份、中国中铁、中国银行等也出现在减持榜前列。仔细分析不难发现，银行股、石化股等板块被减持的力度最大，而西部矿业和中信银行则分别以被减持0.086亿元和0.03亿元排在最后两位。

　　二级市场前述股票的走势也很好地佐证了这点。同一时间段，中国联通股价从12.19元下跌到9.12元，下跌幅度为25.18％，工商银行的下跌幅度为32.19％，中国石化的下跌幅度为44.43％。

　　与此同时，也有16家蓝筹成为被基金所加仓的对象，但加仓的幅度相比上述被减仓的蓝筹，显然力度要小得多。在这份加仓名单中，大秦铁路和中国神华成为仅有的两家加仓过亿股的蓝筹，分别被加仓1.21亿元、1.08亿元，而贵州茅台、中国铝业、天津港三家被加仓幅度最小，分别仅有0.099亿元、0.05亿元、0.0219亿元，变化基本可以忽略不计。
　　
　　大小非解禁冷却抄底热情
　　
　　针对基金的杀跌，指南针交易系统也显示基金杀跌出现过两个集中的时段。

　　第一时段集中在1月21日之前，基金集中杀跌，数据显示基金交易席位净卖出呈现倒U形；从2月13日至2月27日，基金再进行了一次集中杀跌，基金持续净卖出，该时段净卖出约为80亿元。

　　坊间人士不禁困惑，基金杀跌蓝筹的步伐是否已近终点？联合证券基金分析师任瞳看来，多数行业龙头蓝筹经过一轮又一轮基金的连续杀跌后已进入传统的价值投资区域，市盈率急速下降，多数板块已降到了“5·30”前的水平，回到了20倍以下，近期呈现出机构在地板处搜集筹码的迹象。

　　然而业内人士指出，不可忽视的是，今年来势汹汹的大小非解禁潮将可能扑灭基金反手做多的热情。易天富数据的统计显示，2008年全年非流通股解禁金额合计近3万亿元，且限售流通股的减持意愿很强，仅1月份就共有84家上市公司发布了117次减持公告，累计减持的股份达到7.26亿股，占1月份全部解禁非流通股股数29.29亿股的24.79％。

　　西南证券的统计数据也显示，2008年3月份股改限售股的解冻额度为837亿元，比2月份的1608亿元减少了771亿元，减少幅度为47.95％。但整体看，3月限售股解冻的整体额度达到4057亿元，与2月基本持平。

　　此外，前述分红因素也将导致市场回暖时大蓝筹的多空分歧加剧，根据记者了解，封闭式基金公布年报的截止期限是3月31日，且必须在4月30日前完成前一年度的分红。胡立峰透露，卖出股票应对分红潮的基金目前尚不到一半。

　　由此看来，基金做空股票、杀跌蓝筹的故事似乎尚未终篇。